橡膠牛市為何無法到來

2022-08-12 16:55:34 來源:

  2002-2022年,橡膠經歷了一輪牛市和一輪熊市。根據橡膠樹的生長周期,市場普遍認為橡膠的一個牛市和一個熊市分別為十年左右。這一輪熊市已經進入第十一個年頭,市場對橡膠新一輪牛市越來越期待。但我們認為,橡膠牛市并不會馬上到來。

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  全球天膠庫存并未有效去化

  盡管國內天膠庫存近年去化非常成功,目前無論是上期所倉單還是青島保稅區庫存,都已降至同期偏低水平。由于我國是世界最大的天膠消費國,消費占比接近40%;產量卻不多,占比僅為6%。我國天膠供應嚴重依賴于進口,進口依存度達到84%。因此海外天膠庫存對我國天膠價格的意義非常重大。從圖“IRSG天然橡膠庫存”可以清楚的看出,全球天膠庫存并沒有有效去化,庫存絕對數量仍然非常高。

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  來源:同花順300033)、IRSG、ANRPC、海關總署、研究所

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  牛市的前提之一是需求連續快速增長

  橡膠牛市的到來有兩種可能,其中一個,也是最有可能迎來牛市的就是:需求連續高速增長,但供應不能及時跟上。由于橡膠樹在種下之后經歷十年才能產膠,所以在需求爆發的同時,即使立即種下大量的新樹,也不能馬上貢獻產量。這就導致了供應和需求之間巨大的缺口。上一輪自2002年開始的牛市就是這種情況。但這種情況并不適用于當下。原因在于這種牛市有一個非常重要的前提,就是需求連續快速增長。

  2002年,中國就是這一個需求風口。從圖9可以看出,2002年開始,中國輪胎產量高速上升,年增速最高達到30%以上。但輪胎產量的最高峰停留在了2014年。2015年開始,中國輪胎生產就逐漸沉寂下來,2021年的產量水平僅和2012年相當。比較中國輪胎的產量和出口可以發現,輪胎產量增速放緩的主要問題在于中國的內需。

  缺少了需求快速增長這個重要前提,也就不存在產量供應不上這個問題。在產量仍然每年小幅增長的情況下,橡膠需要一個新的需求風口的出現,才能真正迎來一個大牛市。

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  來源:同花順、根據公開資料整理、研究所

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  橡膠大幅減產暫不現實

  牛市到來的另一種可能就是橡膠大幅減產從而導致庫存持續去化。盡管2002年-2011年牛市期間種植的橡膠樹目前已經全部開始產膠,天膠產量高速增長的時代已經過去,但這并不代表天膠產量倒退,產量仍然會以每年較小的幅度增長。

  1.非洲天膠產量快速增長

  目前亞洲地區是全球天膠種植最為集中的地區,占比80%以上。但橡膠樹并不是只能種植在亞洲。最早橡膠樹大量種植在南美地區,后由于病蟲害的侵襲,南美的橡膠樹幾乎滅絕,橡膠樹被帶到了亞洲種植。因此只要氣候適宜,橡膠樹在其他大洲同樣也可以種植。

  近年,由于天膠價格的下滑以及生產利潤的壓縮,亞洲橡膠種植積極性被重挫,橡膠收割面積和產量增速顯著下滑。但在非洲,這個更不發達的大洲,橡膠種植的利潤仍然非常具有吸引力。和亞洲相反,非洲橡膠的收割面積和產量在2016年之后快速提高。從圖“科特迪瓦天膠年度產量”可以看出,2019年之后,非洲天膠產量增量甚至超過亞洲。

  非洲天膠種植主要集中在科特迪瓦。目前科特迪瓦已經超越中國成為世界第四大產膠國。2021年科特迪瓦天膠產量94萬噸,占全球產量的6%。

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  來源:同花順、IRSG、ANRPC、海關總署、研究所

  2.單產仍有上升空間

  從下圖可以看出,近幾年由于受到全球新冠疫情以及需求利潤的影響,ANRPC天膠單產僅在1200公斤/公頃左右,處于歷史偏低水平,這一方面是割膠頻率低,另一方面存在棄割現象。較歷史高水平單產相差約100公斤/公頃,單產仍有較大上升空間。

  圖:ANRPC天膠單產

  來源:同花順、研究所

  3.橡膠樹樹齡處于合理范圍內

  從圖“不同樹齡橡膠樹年產量變化”可以看出,橡膠樹的產膠壽命一般為40年。并不是說40年后不產膠,只是膠樹壽命太長,產膠量顯著下降,繼續種植的意義不大。因此樹齡40年以上的膠樹一般會被砍伐。

  雖然我們沒有具體的主產國膠樹的樹齡,但我們根據ANRPC和聯合國糧農組織的種植數據可以推算出,目前亞洲主產國膠樹樹齡在合理范圍內,產膠量低的老膠樹基本都被砍伐了,產膠量不會因為膠樹樹齡的問題而大幅下降。

  表1中:總種植面積,開割面積和翻種面積使用的是ANRPC的數據。ANRPC囊括了絕大部分亞洲天膠生產國,其種植數據約等于亞洲的種植數據?撤ッ娣e由公式“前一年總種植面積+當年新種面積-當年砍伐面積=當年總種植面積”推算得出。40年前新種面積由聯合國糧農組織的亞洲天膠收獲面積推算得出。40年前的新種面積大約在30年前開始收獲。無論是2004年至今還是從2012年至今,翻種面積+砍伐面積都大于40年前的新種面積,也就是說目前亞洲的橡膠樹樹齡基本都在40年之內,超齡的橡膠樹都已被砍伐。

  表1:亞洲天然橡膠種植情況

  資料來源:同花順、研究所

  總結

  盡管國內天膠庫存連年去化,但由于我國天膠對外依存度極高,因此海外庫存水平對國內天膠價格影響重大。全球范圍內天膠庫存并未出現有效去化,庫存水平仍然較高。

  天膠牛市的開啟可能有兩條路徑:一是需求連續快速的增長,但受限于生長周期,天膠產量跟不上需求的增速,導致供應出現缺口。二是產量大幅下降。目前這兩種路徑都不容易實現。

  第一種路徑:自從中國輪胎消費增速大幅放緩之后,目前全球還沒有出現新的天膠消費風口。第二種路徑:一方面橡膠種植在非洲科特迪瓦發展迅速,產量高速增長,科特迪瓦已經成為全球第四大產膠國。另一方面在亞洲的傳統產膠國,單產仍有上升空間;再加上橡膠樹齡都處于合理范圍內,因此除非天氣等原因造成的短時小范圍減產外,基本不存在大范圍持續性的減產可能。

  

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